La prima cosa da dire è questa: in un mondo basato sul debito ci deve essere un “debitore di ultima istanza.
E’ difficile da capire, lo ammetto, ma è esattamente così!
Nel mondo attuale la valuta con cui si emette debito è il dollaro.
Gli US sono tecnicamente il debitore di ultima istanza.
Per esserlo devono accettare che i capitali possano circolare senza un controllo statale, ma soprattutto devono accettare di essere in deficit.
Se necessario, un deficit infinito.
Questo è il motivo per cui il dollaro è la valuta di riserva mondiale.
Nessun paese è disposto a fare il debitore di ultima istanza, men che meno la Cina.
Al momento quindi non c’è alternativa al dollaro, cioè alla moneta della FED.
Creata dal nulla!
Non c’è alternativa alla circolazione libera della moneta di riserva mondiale.
E non è solo quello…
Petrodollari. Miti e Realtà | Consiglio per le Relazioni Estere
Si sostiene talvolta che la base del ruolo globale del dollaro si basa sulla disponibilità dei paesi del Golfo (ma non della Russia) a prezzare il loro petrolio in dollari.
Ma non è mai stato del tutto chiaro perché il prezzo del petrolio fosse così importante come alcuni sostengono.
Certo, ci sono effetti di rete legati al prezzo in dollaro. Ma non è difficile pagare il petrolio in una valuta globale come l’euro, anche se il contratto sottostante è valutato in dollari. Esiste un mercato profondo e liquido per convertire euro in dollari, e un’azienda che mira a bloccare il prezzo dell’euro del petrolio dopo 3 mesi può acquistare petrolio in dollari e dollari in avanti con euro, bloccando così un prezzo in euro.
La liquidazione in dollari è un problema per i paesi sanzionati dagli Stati Uniti e dall’UE e per le economie di frontiera che non possono saldare il conto del petrolio in valuta locale, ma non ha richiesto alla maggior parte degli importatori europei di accumulare grandi riserve in dollari solo per pagare il petrolio.
Ciò che è stato importante a volte è stato come i grandi esportatori di petrolio gestiscono i loro fondi in eccedenza quando c’è un’impennata del prezzo globale del petrolio.
I petrodollari emersero negli anni ’70, quando gli esportatori di petrolio del Golfo—ricchi di proventi del petrolio dopo che il prezzo del petrolio era triplicato nei primi anni ’70—depositarono i loro proventi in dollari nelle grandi banche internazionali e (segretamente) acquistarono titoli del Tesoro. Quei dollari venivano a loro volta prestati, spesso alle economie latinoamericane. Il riciclo del petrodollaro tramite banche statunitensi divenne un grande business.
Questo gettò le basi per i problemi di debito di diverse economie latinoamericane una volta che i tassi di interesse in dollaro salirono vertiginosamente e i pagamenti dei loro prestiti a tasso variabile divennero insostenibili.
Col tempo, i dollari che gli esportatori di petrolio detenevano nelle banche globali fluttuarono. All’inizio degli anni ’80, i sauditi dovettero ridurre drasticamente la produzione di petrolio per mantenere alti i prezzi. Negli anni successivi al 1981, i sauditi hanno gestito deficit di conto corrente, finanziati tramite il prelievo dei surplus accumulati negli anni ’70.
E molti dei più ricchi esportatori di petrolio del Golfo hanno creato fondi di investimento—ora chiamati fondi sovrani—che hanno preso i loro dollari in eccesso dal sistema bancario globale e li hanno portati nei mercati azionari globali.
Quello che sappiamo è che nel 2000—dopo che la crisi finanziaria asiatica ha fatto calare i prezzi globali del petrolio—il conto corrente cumulativo saudita dal 1970 era in equilibrio. I surplus iniziali sono stati compensati da deficit successivi. I flussi bancari (misurati in modo imperfetto) divennero negativi nel 1990, durante la prima guerra del Golfo.
Anche i russi erano ovviamente senza liquidità e, notoriamente, non avevano più contanti nel 1998.
Gli unici veri surplus si trovavano nei piccoli regni del Golfo, che non furono mai modelli di trasparenza finanziaria—in parte perché la linea tra fondi reali e fondi sovrani era a lungo sfumata.
Eppure i miti sui petroldollari sono persistiti molto tempo dopo che avevano perso la maggior parte della loro sostanza: l’accordo degli anni ’70 tra Arabia Saudita e Stati Uniti per fissare il prezzo del petrolio in dollari non ha mai dettato l’accumulo di riserve in dollari in Asia orientale, e ormai dovrebbe essere chiaro che l’impegno degli Stati Uniti a difendere i sauditi si basa su molto più che il prezzo in dollari del petrolio.
La seconda era dei “petrodollari” iniziò con l’aumento dei prezzi del petrolio che accompagnò la rapida crescita della Cina nella maggior parte delle economie emergenti negli anni precedenti la crisi finanziaria globale.
Gli esportatori di petrolio, che si erano aggiustati a mantenere il prezzo di 20 dollari al barile, accumularono enormi surplus mentre il petrolio salì a oltre 100 dollari—con i sauditi come miglior esempio. Il surplus cumulativo saudita tra il 2005 e il 2015 ha superato 1 trilione di dollari.
Non tutti quei dollari sono fluiti attraverso il sistema bancario globale, ma molti sì (guarda i depositi in dollari delle banche centrali nel sistema bancario globale in questo periodo; sono passati da 260 miliardi di dollari alla fine del 2002 a quasi 800 miliardi alla fine del 2007 prima di crollare durante la crisi).
C’era molto denaro che fluiva verso gli asset di riserva classici (Treasury e Agency bonds), così come verso gli asset classici dei fondi sovrani (azioni e private equity).
Sebbene i dati economici trasparenti non siano mai stati un punto forte dei paesi del GCC, col tempo alcuni esportatori di petrolio hanno iniziato a riportare dati trimestrali sulla bilancia dei pagamenti che permettono di tracciare una buona parte del flusso di core dal GCC verso i mercati globali.
I sauditi hanno iniziato a riportare dati trimestrali nel 2009, seguiti dal Qatar nel 2011 e dal Kuwait nel 2012. La principale eccezione sono gli Emirati Arabi Uniti, che ormai producono a malapena dati annuali sulla bilancia dei pagamenti.
Anche i dati russi erano buoni, ma le sanzioni hanno poi ostacolato.
E ci sono anche alcuni altri grandi paesi con surplus di petrolio e gas con dati eccellenti, con la Norvegia come il più significativo.
Di conseguenza, sapevamo più o meno tre cose prima dell’attuale shock petrolifero:
Innanzitutto, i sauditi, insieme alla maggior parte delle altre economie esportatrici di petrolio, non stavano registrando surplus di conto corrente all’inizio dell’ultimo shock petrolifero. I sauditi hanno effettivamente avuto deficitnel 2024 e nel 2025.
I sauditi rappresentavano quindi un peso netto per la liquidità del sistema bancario globale; Aramco, il Public Investment Fund (PIF) e lo stesso Regno sono stati importanti emittenti di obbligazioni internazionali. Questi fondi coprivano investimenti nazionali e il desiderio del Principe Ereditario di costruire un fondo sovrano con un portafoglio globale di azioni che eguagliasse quelli dei suoi vicini.
In secondo luogo, il residuo di surplus petrolifero era concentrato in un piccolo gruppo di paesi con popolazioni molto piccole rispetto alle loro dotazioni di petrolio e gas e non veniva accumulato sotto forma di riserve delle banche centrali—in questo senso, il mondo dei classici “petrodollari” era giunto al termine.**
I paesi del GCC e la Norvegia hanno ancora un significativo surplus, ma quel surplus petrolifero era sceso a circa 200 miliardi di dollari nel 2025 (35 miliardi in Kuwait e negli Emirati Arabi Uniti, 25 miliardi in Qatar e circa 50 in Norvegia; il deficit saudita di 33 miliardi.
Questo è minimo rispetto al surplus di 1,5 trilioni di dollari dell'”Asia manifatturera”—l’accumulo di dollari nelle banche statali cinesi e l’accumulo di dollari offshore a Hong Kong e Singapore da parte degli esportatori cinesi hanno spinto il mercato dell’Eurodollaro.
In terzo luogo, ci sono differenze notevoli nel modo in cui viene investito il residuo di petrolio.
Non si sta investendo nelle riserve classiche e negli asset di riserva tradizionali.***
E ci sono differenze importanti tra i paesi con grandi fondi sovrani.
La Norvegia è stata l’eccellente bilanciatrice del portafoglio—acquistando obbligazioni invece che azioni per mantenere alta la quota obbligazionaria del proprio portafoglio.
Il Kuwait sembra inoltre aver intensificato gli acquisti di obbligazioni nel 2025. Nel frattempo il Qatar, e presumibilmente gli Emirati, continuavano ad acquistare azioni e a finanziare una serie di nuove iniziative. Il vecchio fondo sovrano di Abu Dhabi, gestito professionalmente (Abu Dhabi Investment Authority, o ADIA) ha perso terreno a favore di iniziative reali più appariscenti. E i sauditi continuavano ad acquistare azioni, solo con fondi presi in prestito.
Tracciare questi flussi non è facile—e l’Emirates rimane una scatola nera.
Ma ci sono abbastanza dati reali per confutare la moderna favola finanziaria secondo cui un grande flusso di petrodollari sostiene il sistema del dollaro.* È divertente da credere, ma non si basa davvero sulla realtà.
Prima dello scontro con l’Iran e dell’interruzione de facto del flusso di petrolio e gas attraverso lo stretto di Hormuz, c’era quasi nessun flusso dagli esportatori di petrolio verso gli asset in dollari liquidi. Beh, ok, a parte il prevedibile flusso norvegese di obbligazioni statunitensi; ma l’unico modo reale per ottenere un flusso globale significativo negli asset statunitensi è trattare le “petro-azioni” come “petrodollari”, anche se gli investimenti azionari generalmente comportano più rischio di mercato azionario rispetto al rischio valutario.
Alex Etra di Exante Data ha rilevato che l’80 percento degli attivi esterni riportati dal PIF sono denominati in dollari, e non sarebbe una sorpresa se il portafoglio complessivo degli Emirati Arabi Uniti fosse anch’esso molto ricco di dollari.
Ovviamente, tutto questo è rivisto al contrario. L’olio non costa più 60 dollari. L’olio S Pot per la consegna immediata è stato scambiato per ben oltre 130 dollari a barile nel secondo weekend di aprile. Il petrolio statunitense senza sbocco sul mare per la consegna a giugno è negli anni ’90. La luce dolce Seaborne nell’Atlantico del Nord (Brent) per maggio o giugno costa ancora circa 100 dollari a barile.
Ma anche con l’incertezza attuale sul futuro del petrolio, ci sono alcuni punti analitici di base che possono aiutare a ancorare un’analisi informata.
I sauditi non genereranno un grande surplus per rafforzare il sistema del petrolio ipotesato con il petrolio intorno ai 100 dollari—non quando la loro bilancia pagamenti raggiungerà il pareggio (su circa 7 milioni di barili al giorno di esportazioni) supererà i 90 dollari al barile.
Ma se il prezzo di riferimento del petrolio converge intorno ai 100 dollari per un lungo periodo, una parte del massiccio surplus del conto corrente asiatico finirà verso quegli esportatori di petrolio in grado di rifornire il mercato globale mentre i flussi attraverso lo Stretto sono limitati. Per riferimento, il prezzo medio del Brent nel 2025 era poco meno di 70 dollari a barile.
Un aumento di 10 barili di dollari del prezzo del petrolio fa aumentare la fattura delle importazioni dell’Europa e degli importatori del Sud e dell’Est asiatico di circa 160 miliardi di dollari. Secondo i dati dell’Energy Institute, l’Europa importa 12 mbd, mentre il Sud e l’Est Asiatico circa 30 mbd, quindi la maggior parte dell’impatto si avverte anche in Asia.
L’Asia orientale importa complessivamente circa 20 milioni di barili al giorno (Cina 12 mbd, il Giappone poco più di 3 mbd, la Corea poco meno di 3 mbd, Taiwan meno di un milione di barili al giorno), quindi ogni 10 dollari al barile aumenta il bollo delle importazioni dell’Asia orientale di 70-80 miliardi nel corso dell’anno.
Ma l’Asia orientale può permettersi un grande shock. Uno shock sostenuto di 50 dollari al barile (petrolio a 120 dollari al barile) ridurrebbe il surplus del conto corrente dell’Asia orientale di 350 miliardi di dollari (di più, considerando il gas), lasciando il surplus combinato di Corea, Taiwan, Giappone e Cina ben oltre 1 trilione di dollari.
Il Sud Asia importa meno complessivamente ma affronta una maggiore pressione nei pagamenti. Pakistan e Bangladesh sono relativamente poveri e possono essere esclusi dai mercati globali — una forma particolarmente crudele di distruzione della domanda.
Dal lato del surplus, questo shock è unico perché le fonti usuali di petroldolari—le monarchie del Golfo—non sono tra i beneficiari. Piuttosto, il contrario. Iraq, Kuwait e Qatar non esportano quasi nulla. I volumi degli Emirates sono molto diminuiti. Le esportazioni saudite sono state sostenute dal gasdotto Est-Ovest, ma non sono all’altezza dei livelli di gennaio o febbraio.
I chiari vincitori sono gli esportatori tradizionali di petrolio fuori dal Golfo: i norvegesi, i kazaki e gli azeri, e i russi. Anche gli esportatori del Nuovo Mondo, prima di tutto i canadesi, ma anche Brasile, Colombia, Ecuador, Venezuela e ora la Guyana.
The oil exporters of Alberta and the oil producers in parts of the U.S. will be flush, but they tend to keep their funds in the onshore market. So, there may not be the usual flood of offshore petrodollars (though Russia may want to do more with oil surplus than increase its holdings of low-yielding yuan), at least not in the usual sense of the term, but big North American oil will be flush with onshore dollars.
That is the key point, in a sense.
Si parla troppo dell’accordo di Kissinger del 1974 con i sauditi, e forse dell’accordo del Segretario al Tesoro Simon. Quell’accordo non era definitivo.
Il surplus saudita del ’73 e ’79 era scomparso tra la fine degli anni ’80 e l’inizio degli anni ’90, ma all’epoca pochi parlavano della fine del sistema del petrodollaro.
È ora di aggiornare molti precedenti. Gli Stati Uniti ora sono un esportatore netto di petrolio, non un importatore, e non hanno bisogno diretto di forniture saudite. I sauditi oggi sono mutuatari piuttosto che finanziatori, grandi emittenti di obbligazioni denominate in dollari, non acquirenti di titoli di Stato del Tesoro. Le monarchie del Golfo sono più investitori azionari che “banchieri” per il mondo.
E anche con il petrolio superiore a 100 dollari, le principali fonti di liquidità offshore in dollari (dollari in banca, disponibili per essere prestati) sono gli esportatori manifatturieri asiatici, non le monarchie del Golfo.
- Le riserve degli Emirati Arabi Uniti sono aumentate, ma ciò deriva dai flussi finanziari pre-Iran “excursion”; la CBUAE è la banca centrale federale e, per quanto ne so, non gestisce le riserve di bilancio di nessun singolo emirato.
** Una favola ampiamente creduta anche nella comunità della sicurezza nazionale, che si è convinta che il “dominio” del dollaro sia fondamentale per il potere globale degli Stati Uniti senza definire con attenzione cosa si intenda per “dominio” del dollaro. Ad esempio, l’impatto dello status di valuta di riserva del dollaro dipende dal flusso effettivo delle riserve in dollari, o dalla quota del dollaro in uno stock statico di riserve?
Per essere chiari, a meno che gli Stati Uniti non si blocchino, non smettano di esportare, non permettano un trasporto interno efficiente del petrolio della Costa del Golfo e del Texas verso la costa ovest e orientale, e non cambino il loro stock di raffinerie per usare petrolio leggero invece che pesante, gli Stati Uniti si affidano al petrolio saudita e al GCC per mantenere stabile il prezzo globale del petrolio e quindi quello interno. E naturalmente, il pubblico statunitense rimane incredibilmente sensibile alle oscillazioni del prezzo del petrolio.
Di Franco Remondina